막는 방법 「하나만 있었다!」
세븐＆아이, 캐나다 기업으로부터 다시의 매수 제안 구할 수 있는 주가를 올리는 경영자”
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세븐＆아이·홀딩스는 10일, 결산 설명회에서 슈퍼 등 불채산 사업을 분리할 의향을 분명히 했다.이것은 캐나다의 편의점 대기업 아리만타시·쿠쉬 타르로부터 매수 제안을 받은 것에 의한 사실상의 매수 방위책이다.아리만타시·쿠쉬 타르는 써클 K등의 편의점 체인을 차례차례로 매수해 확대한 기업에서, 시가총액은 약 8조엔초과와 기업 가치에서는 세븐＆아이를 웃돌고 있다.일경 신문의 편집 위원인 코다이라 류 시로씨가 이 대기업에 의한 공방전을 해설한다--.
편의점에 집중하는 수익 향상책을 발표해도 매도가 멈추지 않는다
캐나다의 편의점 대기업, 카리만타시·쿠쉬 타르에 의한 세븐＆아이·홀딩스에의 매수 제안이 제2 단계에 들어갔다.7월에 제시한 최초의 매수 가격은 1주 14.86 달러(1 달러=149엔 환산으로 2214엔), 총액 6조엔.10 월초순에 제시된 제2탄의 가격 18.19달러( 동2710엔), 7조엔으로 첫회 제안보다 20%나머지상이다.한편의 세븐＆아이의 주가는 11일 현재에 2292엔.극히 단순하게 생각하면, 금방 쿠쉬 타르가 적대적 주식 공개 사들여(TOB)를 걸치면, 주주는 2할 정도의 차이를 뽑을 수 있다.세계의 유통업계에서는 매수 능숙함의 평가가 정착하고 있는 쿠쉬 타르의 다음의 한 방법을, 시장 관계자와 전국의 세븐일레븐의 팬이 응시하고 있다..
세븐이 최초로 매수가 제안된 당시의 주가는 1800엔 정도이며, 제안액수는 23%정도의 프리미엄이 타고 있었다.그 후, 매수 제안이 밝혀진 것으로 주가는 상승으로 변해 세븐 이사회가 「현저하게 과소 평가 하고 있다」라고 하고, 제안을 밀기도 제도했을 때에는 2100엔을 웃도는 수준이었다.시장의 주가가 제안액에 칼집 대어 해 상승한 모습이다.그러면, 2번째의 제안에서도 한층 더 주가가 올랐는가 하면, 에 있지 않고.10월 9일에 연초래 고가의 2492엔을 붙인 후에 하락 기조를 더듬어, 세븐이 슈퍼 사업을 매각해 편의점에 집중하는 수익 향상책을 발표해도 덧붙여 매도가 멈추지 않았다.
골드먼·삭스는 적대적인 매수에는 관계되지 않는다
이 움직임을 어떻게 해석하면 좋은 것일까.하나의 읽기관계는, 투자가는 이 매수가 성취하지 않고, 1주 2710엔의 TOB는 가까운 장래, 일어나지 않는다고 예상하고 있다.이유는 몇개인가 있다.쿠쉬 타르 측에 붙어 있다고 여겨지는 투자 은행의 골드먼·삭스는, 원칙으로서 적대적인 매수에는 관계되지 않는다.또, 편의점은 일본 사회에 있어서 일종의 인프라이므로, 해외 투자가로부터 출자를 받을 때에 사전 신고가 필요한 외환법상의 「코어 업종」으로 분류되고 있다.신고 후에 심사를 받을 필요가 있다의로, 갑자기 적대적인 TOB를 단행할 수 없다.
게다가 미국의 편의점 사업의 점포수쉐어는 세븐이 8.5%로 선두, 쿠쉬 타르가 3.8%로 2위.쿠쉬 타르가 정말로 갖고 싶어하는 것은 세븐의 미국 점포라고 되지만, 1위와 2위의 통합이 실현되려면 경쟁 정책의 면에서 비싼 허들을 클리어 해야 한다.이 점은 세븐측이 최초의 제안에 대해서 거절했을 때의 이유의 하나에도 들어지고 있다.세븐 관계자는 「쿠쉬 타르는 미국의 규제를 어떻게 생각하고 있을까 분명히 나타내 보이지 않았다」라고 말한다.합병이 인가되는 경우의 조건으로서 점포의 일부 매각이 필요하게 될지도 모른다.매각 후보가 현재의 세븐의 점포가 되는지, 그렇지 않으면 쿠쉬 타르측인가.그것이 제안을 검토하는 에 해당하는 중요한 요소가 된다고 한다.
경영진의 쇄신을 단행할 수 있을까
코퍼레이트 통치가 추궁당하고 있다
실제로 매수가 실현되지 않다고 해도, 일련의 교환을 통해서 세븐 이사회는 주식시장에 큰 위탁을 했다고 하는 사실은 남는다.14.96 달러(1 달러=149엔 환산으로 2229엔)를 「현저하게 과소평가」라고 한 것이다.2번째의 제안액수인 18.19달러( 동2710엔)도 되밀어낸다고 하면, 그럼 세븐의 이사회는 동사의 잠재적인 기업 가치는 어느 정도로, 그것을 언제까지에, 어떻게 달성하는지에 대해서, 설명이 구할 수 있을 것이다.투기적인 거래가 일어나지 않게 구체적인 숫자를 드는 것은 어려울 것이지만, 적어도 가까운 장래 주가가 2710엔을 웃돌 것 같다고 하는 강한 기대를 시장에 양성할 필요가 있다.
무엇을 이루어야할 것인가.현안이었던 슈퍼 매각을 단행해 핵심의 편의점 사업에 특화할 방침을 표명해도 더 주가가 약세를 띠는 현상을 귀감 보면, 시장이 염려하고 있는 것은 「콘글로메리트(conglomerate)·디스카운트」, 즉 사업의 폭을 너무 펼쳐서 기업 가치가 주춤하는 상태는 아닐지도 모른다.오히려, 편의점에 특화해도 더 기업 가치를 늘릴 수 없는 것에의 불안이, 주가하락의 배경에 있다.그렇다면, 세븐이 이루어야 할 (일)것은 단 하나.경영진의 쇄신이다.거기까지 이사회를 단행할 수 있을지.추궁당하고 있는 것은, 세븐의 기업 통치(코퍼레이트 통치)의 유효성과 다름없다.
「주가를 올려지는 경영자」가 지금 요구되고 있다
쿠쉬 타르에 의한 세븐에의 매수 제안이 주목받는 이유의 하나는, 상장기업의 경영에 있어서 주가를 올리는 것의 중요성, 반대로 말하면 주가가 침체하는 것의 무서움을 잘 나타내 보이고 있기 때문이다.대기업이어도, 주가 순자산 배율(PBR)이 1배를 넘고 있어도, 주주에게 있어서 충분히 매력적인 수준의 가격이 제시되면, 이라고 단순히 매수의 위협에 직면한다.그러한 시대가 되었다고 하는 것이다.
일본 기업은 「식사를 하면 이빨을 닦자」보통이 되어 있지 않다
일본의 M&A의 새로운 지평을 열었다고 여겨지는 것이, 작년 8월에 경제 산업성이 만든 「기업 매수에 있어서의 행동 지침-기업 가치의 향상과 주주 이익의 확보를 향해서-」다.지금까지 기업은 매수가 제안되어도 로크에 이사회에서 논의도 하지 않고, 수면 아래에서 묵살하는 것도 적지 않았다고 여겨진다.매수자가 적대적 TOB에 달려도 일본적인 풍토에서는 받아 들여지기 어렵고, 주식보합 상태의 벽에도 방해되어 성공하는 확률은 극히 낮았다.
M&A는 산업의 신진대사를 통해서 경제의 성장률을 높인다.디플레로부터의 완전 탈각의 이치도 보여 온다.거기서 매수 제안을 받았을 때의 수속이나 원칙을 명문화한 것이, 「기업 매수에 있어서의 행동 지침」이다.발표된 당초 주목받은 것은, 「매수 제안을 수령하면 이사회에 부의하라」라고 하는 부분이었다.거의 「식사를 하면 이빨을 닦자」와 같은 것을 써 있다 같지만, 실은 일본에서는 이 다 안 초동이 소홀히 되고 있던 것이다.
M&A의 시비는 「기업 가치」에 의하는 것이 크다
실은 세븐은 2020년즈음에도 쿠쉬 타르로부터 매수 제안을 받고 있다고 한다.이 때에는 그다지의 논의도 없고, 끊은 것 같다.이번 제안에서는 일전해 사외이사로 구성하는 특별 위원회에서 검토하기로 한 것은, 「지침」의 존재 해라.당연한 일에서도, 정식으로 문자로 해 룰화하는 코트에는 큰 의의가 있다.
쿠쉬 타르, 세븐의 매수전이 주목받는 것은, 「지침」이 목표로 한 공정한 M&A가 실현될지가 추궁당하고 있기 때문에서도 ？`교B 이 지침을 재차 읽으면, 필자가 지금까지 끈질기게 써 온 「주가」로 M&A의 시비를 결정해라는 것은 쓰지 않았다.중시되고 있는 것은 「주가」는 아니고 「기업 가치」.이 차이는 작은 것 같고, 중요하다.
M&A3개의 원칙에 담겨진 메세지
지침은 공정한 M&A의 3개의 원칙을 이하와 같이 정하고 있다.
· 제1 원칙：기업 가치
바람직한 매수인지 어떤지는, 기업 가치 나아가서는 주주 공동의 이익을 확보해, 또는 향상시킬까를 기준에 판단 되는 것이 당연하다.
· 제2 원칙：주주 의지의 존중
회사의 경영 지배권에 관련되는 사항에 대해서는, 주주의 합리적인 의지에 의거 해야 한다.
· 제3 원칙：주주의 판단을 위해서 유익한 정보가, 매수자와 대상 회사로부터 적절하고 적극적으로 제공 되는 것이 당연하다.
지침의 어디에도 「비싼 주가가 나타난 제안은 받아 들여서」라고는 쓰지 않았다.기업 가치의 향상에 이바지하는 M&A를 실행하라, 라고 하는 것이 전편을 통한 메세지다.
지침은 「기업 가치」를 「기업이 장래에 걸쳐서 낳는 캐쉬 플로우(cash flow)의 할인 현재 가치의 총화」라고 정의하고 있어, 「대상 회사의 경영진은, 측정이 곤란하다 정성적인 가치를 강조하는 것으로 「기업 가치」의 개념을 불명확으로 하거나 경영진이 보신을 도모한다(경영진이 종업원의 고용 유지등을 구실로서 보신을 도모하는 일도 포함한다.) 유익의 도구로 해서는 안된다」라고 다짐하고 있다.지역사회나 지구 환경과의 관계 등 비재무 정보에 대한 중요성은 인정하면서 「투자가가 투자처 기업의 장래 캐쉬 플로우(cash flow)를 예상해, 이론 주가를 산출할 때 , 이러한 비재무 정보의 장래 캐쉬 플로우(cash flow)의 산정에 포함시키는 것이나, 캐쉬 플로우(cash flow)의 현재 가치를 산출할 때의 할인율에 반영하는 것으로, 비재무 정보의 요소를 기업 가치의 평가에 반영하는 대처를 하고 있다」등으로 해서, 기업 가치의 철저한 수치화를 요구하고 있다.
세븐은 가질 수 있는 자산을 총동원하면 주가를 웃돌 수 있다
이러한 정량화 주의는 파이낸스의 전문가가 좋아하는 (곳)중에 있다가, 회사법의 학식 경험자에게서는, 이론도 있다.장래 캐쉬 플로우(cash flow)의 예상이나 할인율 등은 어디까지나 추론의 역을 나오지 않고, 객관성을 가장하면서 애매함도 적지 않이 포함하기 때문이다.거기서 지침의 제2의 원칙이 살아 온다.애매하기는 해도 타당이라고 생각될지, 주주에게 판단시켜하라라고 하는 것이다.
쿠쉬 타르와 세븐의 매수전에 되돌리면, 쿠쉬 타르가 18.19달러( 동2710엔)라고 내고 있는 이상, 세븐측도 어느 정도는 자사가 생각하는 목표 주가의 수준을 제시해, 주주의 이해를 얻을 필요가 나오는 것은 아닌가.
이 점에는 이런 기술도 있다.「기업의 경영진은, 종업원의 스킬, 지식, 모티베이션등의 인적 자본의 활용, 테크놀로지나 비즈니스 모델의 추구, 캐쉬를 포함한 자산의 활용등을 실시하면서 전략을 수행하는 능력을 나타내는 것으로, 장래의 캐쉬 플로우(cash flow) 창출에 대한 기대를 양성해, 기업 가치에 대한 정량적인 시장의 평가를 형성한다」.여기서 추궁당하고 있는 것은 경영력이다.발밑의 주가는 쿠쉬 타르에 제시 가격에 닿지 않아도, 가질 수 있는 자산을 총동원하면 그것을 웃돌 수 있다.그런 기대를 시장에 확신시키는 것이, 유일하게 해 최선의 기업 방위가 아닌가.
